在美联储接连加息，美元指数继续走高的布景下，有色金属价格自 2022 年头进入下行 周期。到 2022 年 11 月 30 日，CRB 金属现货指数年头至今下降为 24.4%。

　　贵金属 ETF 动摇率指数长时刻低位运转，到 2022 年 11 月 30 日，美国黄金 ETF 动摇 率指数为 15.5%，较年头上涨 0.11pp。美联储 2022 年 3 月开端加息，联邦基金利率从 0% 上调至现在的 4%，美国通胀指数国债（tips）继续攀升，商场遍及预期美国本轮加息周期已 经挨近尾部。本年黄金价格先降后升，到 2022 年 11 月 30 日，COMEX 黄金结算价较年 初降幅 2.2%。

　　工业金属全体库存处于低位，国内补库早于海外。 铜：较于前史同期，全球铜库存均处在低位；较于伦期所，国内铜提早呈现补库，去库 力度稍弱。到 2022 年 11 月 30 日，较于年头，LME 铜库存上涨 7.1%；COMEX 铜库存 降幅 49.5%；上期所铜库存涨幅 140.7%。铝：到 2022 年 11 月 30 日，较于年头，LME 铝库存降幅 44.8%；COMEX铝库存降幅 39.7%；上期所铝库存跌幅 65.1%。锌：欧洲动力供应危机，欧洲最大的锌锻炼厂减产 50%产能。到 2022 年 11 月 30 日， 较于年头，LME 锌库存降幅 78.6%，上期所锌库存降幅 68.3%。铅：到 2022 年 11 月 30 日，较于年头，LME 铅库存降幅 53.4%，上期所铅库存降幅 51.1%。

　　到 2022 年 11 月 30 日，LME 镍库存为 5.2 万吨，较年头下降 48.5%；上期所镍库存 为 3291 吨，较年头下降 32.3%；长江有色镍均价为 20.7 元/吨，较年头上涨 34.6%；镍矿 指数为 1403.5，较年头下降 18.5%。到 2022 年 11 月 30 日，电池级碳酸锂价格继续上涨至 56.8 万元/吨，较年头上涨 104.5%；锂矿指数为 7440.7，较年头下降 6.3%，锂价和股价劈叉加重。到 2022 年 11 月 30 日，钴矿指数为 1878.1，较年头下降 25.3%；钨矿指数为 1384.9， 较年头下降 7.3%；硫酸钴（21%）6.2 万元/吨，较年头下降 41.2%；四氧化三钴 24 万元/ 吨，较年头下降 39.0%；仲钨酸铵价格为 16.7 万元/吨，较年头下降 4.3%。到 2022 年 11 月 30 日，稀土与磁材价格方面，氧化镨钕最低价格回落至 65.1 万元/ 吨，较年头跌落 23.0%。到 10 月 31 日，烧结钕铁硼 N35 价格 267 元/公斤，较年头上涨 17.4%。

　　子板块中，黄金、非金属新资料本年体现较好，到 2022 年 11 月 30 日，黄金、非金 属新资料板块涨幅别离为 18.5%、9.0%，其他板块均不同程度回落。

　　涨幅居前的个股有两大特征，1）紧随商品价格景气量动摇，体现共同。小金属钼全年 涨幅超越 40%，现在此价格处于前史高位，带动金钼股份等钼标的呈现显着上涨；煤炭长协 和商场价格全年呈现显着上涨，神火股份顺周期涨幅显着。2）抢先商品价格景气量上涨， 股价呈现抢跑。美联储预期指引比较充沛，商场提早预判联储利率顶部区间，黄金标的提早 抢跑。 跌幅居前的个股，多处于有色金属职业中游加工环节，受上游大宗价格动摇影响较大， 一起受下流需求疲弱连累显着。楚江新材、明泰铝业受加工费和出货量均呈现显着下滑。

　　海外估计将进入阑珊式宽松时期，黄金价格中枢有望继续上移。在 2022 年 11 月 FOMC 会议后，美联储加息节奏的拐点根本承认，且通胀及工作数据均呈现下行趋势，通胀压力放 陡峭阑珊压力加大的布景下，美联储紧缩周期逐渐进入结尾，2023 年根本面下行压力加大 的布景下，有望完结由紧缩向宽松的过渡。实践利率和美元别离是影响黄金金融特色和钱银 特色的首要方针，二者均呈现见顶回落的预兆，黄金价格底部建立，跟着美联储钱银方针的 转向，黄金价格中枢有望继续上移，职业估值将继续修正。

　　2022 年根本金属进入压力期，Q2 金属价格阶段性见顶后，趋势转而向下，但不同品种 的价格弹性有差异，铜、铝、锌在供应刚性的支撑下，价格跌幅有限，锡跌幅较大，根本回 吐疫情后牛市的涨幅。2022 年金属价格面对三重压力，别离为国内外需求的走弱、供应的边沿修正以及海外加息周期带来的估值下修。展望 2023 年，根本金属的弱周期进入后半程， 价格正处于黎明前的黑暗中。

　　2022 年在高通胀的压力下，美联储快速加息带动海外全体进入流动性收紧的阶段，美 欧利率水平继续推升，商场危险偏好下降，金属估值下修。年内自 3 月起，美联储六次别离 加息 25、50、75、75、75、75BP，联邦基金利率前进至 3.75-4.00%的区间，11 月加息过 后，通胀和工作双双下行的趋势闪现，美联储加息的降速根本确认，加息周期步入结尾。展 望 2023 年，美联储的高利率估计仍将坚持一段时刻，阑珊加快后降息周期或将敞开，根本 金属价格前期仍将遭到高利率和阑珊危险的束缚，海外阑珊买卖完毕后根本金属价格有望否 极泰来。

　　2022 年根本金属不同范畴的需求有分解，在地产弱周期的束缚下，房子建造及后周期 的装潢、家电等范畴需求承压，根本金属传统范畴的需求体现全体偏弱。与此一起，新动力 轿车、光伏及风电继续坚持高增，带动铜铝等品种在相关范畴的需求快速添加。遭到海外能 源危机及地缘政治抵触的影响，年内根本金属出口体现亮眼，但实质是供应的区域间搬运。 展望 2023 年，国内地产端方针底部已现、防疫方针继续优化，遭到保交给布景下地产链后 端工业链的驱动，铜、铝、锌等品种的内需有改进预期。与此一起，新动力光、储范畴坚持 高景气，新动力轿车增速仍处于高位区间，对铜、铝的需求密度将继续前进，根本金属板块 中，咱们对铜铝的需求坚持达观预期。

　　2022 年根本金属供应有边沿改进，但起伏不高，低库存的现象并未呈现显着改动。基 本金属各品种间供应也存在分解，2022 年头电解铝在西南电力供应康复的布景下，国内复 产速度较快，但因为欧洲动力供应严重继续紧缩海外运转产能，以及国内三季度西南区域水 电缺乏束缚，Q3 开端电解铝供应再度走弱。铜、锌矿的供应修正较显着，精矿加工费继续 走高，但锻炼端的供应修正较缓慢，废料供应缺乏，导致库存全体处于前史低位。低库存的 布景下，金属现货体现微弱，基差率继续坚持高位，对价格构成支撑。展望 2023 年，金属 的供应估计仍有分解，铜锌矿端供应估计坚持修正的趋势，电解铝运转产能受动力影响较大， 估计供应仍有不确认性。长时刻来看，铜矿本钱开支缺乏，铝国内锻炼产能迫临天花板，供应 增速均呈现逐年下降的趋势，利于价格中枢的抬升。

　　长周期根本面向好，铜价底部有望抬升。全球矿山本钱开支缺乏，铜矿产值增速逐年边 际下行，新动力带动的电气化需求长时刻向好，铜需求添加动能切换，长周期来看，铜价底部 有望抬升，价格中枢将迈上新台阶。

　　全球铜矿本钱开支缺乏，供应增速边沿下滑。全球矿山本钱开支在 2009-2011 年的牛市 周期中大幅前进，随后伴跟着铜价走熊，本钱开支也进入了长达五年的下行周期。本轮铜价 大涨后，海外矿山的本钱开支有小幅前进，但相较上轮周期起伏较低。铜矿从勘探到构成实 际供应的周期极长（一般为 5-8 年），从现存首要矿山的出产方案来看，在 2022-2025 年， 以 Grasberg、Kamoa-Kakula、QB2、Quellaveco、Chuquicamata 为首的矿山仍将开释增 量，但产值增速逐年下滑， 2025 年之后因为全球矿山出资的削减带来新项目的匮乏，加之 品尝下降、资源干涸等老龄化问题下，铜矿产值后继添加乏力。

　　新动力发电、新动力轿车奉献长时刻需求增量。新动力发电范畴中的铜消费首要会集在光 伏和风电两个范畴：1）光伏单位耗铜量约为 0.55 万吨/GW，依据我国光伏协会猜测，“十 四五”期间国内内年均光伏新增装机约 80GW，全球新长脸伏装机为 254GW；2）陆优势电 用铜量为 0.35 万吨/GV，海优势电用铜量为 0.96 万吨/GV。“十四五”期间估计国内年均新 增风电装机 50GW，全球新增风电装机 100GW。2023 年光伏、风电估计占有铜消费约 92 万吨，“十四五”期间继续奉献增量。新动力轿车及配套充电桩将带动轿车用铜全体上行。

　　传统油车的单车用铜量约为20kg，新动力轿车的发电和储电需求很多运用线组，纯电动汽 车（占比80%）单车用铜约83kg，混动轿车（占比20%）用铜约49kg。新动力轿车销量在2022年坚持爆发式添加，十四五期间估计销量仍将继续坚持高增，新动力占比的前进将补偿传统轿车用铜量的下滑，估计2023年新动力轿车板块将全体供应约65万吨的消费量。

　　“碳中和”方针布景下，铝价中枢长时刻中有望上移。铝是供需两边都遭到碳中和方针的 影响：原生铝产能现已挨近方针天花板，长时刻中供应增量受限，高能耗的锻炼特性添加了生 产的不确认性，再生铝受制于低基数，现在尚难以对供应构成有用弥补。电解铝需求则获益 于光伏和新动力轿车奉献的长时刻增量，供需添加空间错配的布景下，铝根本面长时刻向好，价 格中枢有望坚持高位。

　　电解铝合规产能天花板框定为 4500 万吨左右。2017 年发改委等七部分联合整理电解铝 职业违规产能，确认了职业约 4500 万吨的合规产能天花板，电解铝职业的供应格式根本确 定。2019 年开端，国内建成合规产能自 4000 万吨邻近以 2%~3%的增速逐年添加，到 2022 年 11 月，国内电解铝建成产能 4410 万吨，间隔产能天花板仅有百万吨的空间，估计 1-2 年 内将悉数投建完毕。高能耗的锻炼特色添加了供应的不安稳性。电解铝是根本金属中锻炼能 耗最高的品种，吨铝出产均匀耗电约 13600 度，动力开销是最大的本钱项。锻炼特性决议了： 1）电解槽开停本钱高、时刻长，供应弹性小；2）动力价格、供应对电解铝出产的搅扰大。

　　“碳中和”叠加后续部分抵触带动力危机的布景下，近两年全球电解铝运转产能被动压减， 西欧火电铝产能根本悉数停产，国内西南区域水电供应的不安稳带来运转产能的动摇，远期 电解铝产能运转仍具有较大不确认性。

　　新动力板块供应长时刻需求添加点。电解铝传统消费会集于修建、电力、走运、家电等领 域，近年来伴跟着新动力工业飞速扩张，新动力轿车和光伏成为铝消费增量的首要奉献者。 1）节能对轿车提出轻量化的要求，而以铝代钢是完结轻量化的首要手法，传统油车的单车 用铝量约为 118kg，新动力轻量化的需求前进用铝密度，纯电动轿车约用铝 128kg，混动汽 车用铝量约 179kg，2023 年新动力轿车板块有望为铝奉献约 165 万吨的消费量。2）光伏用 铝首要会集在边框、支架等组件，每 GW 用铝量约为 1.5 万吨（边框用铝约 0.45 万吨，支 架用铝约 1.05 万吨）。近年来光伏装机呈现爆发式添加，硅料产能添加有望带来价格回落， 对光伏装机量的前进有促进作用，估计 2023 年全球光伏商场新增装机到达 330GW 以上。 将为铝奉献近 470 万吨的消费量。

　　电解铝职业赢利有望向上修正。2022 年在铝价跌落的布景下，电解铝职业均匀赢利水 平大幅下移，年内大部分时刻处于均匀彻底本钱线邻近。从电解铝的质料本钱来看，氧化铝 产能相对过剩，价格估计长时刻处于低位，预焙阳极价格见顶回落，电解铝质料本钱稳中趋降。 长时刻中电解铝根本面的供需错配有望抬升铝价中枢，职业赢利也将跟着铝价的上涨而修正， 低动力本钱铝企的获益将愈加显着。

　　获益于新动力轿车高增，电池铝箔职业继续高景气。全球新动力轿车处于高速添加时刻， 动力电池出货量快速前进，清洁动力开展推动储能电池需求高增，消费型电池安稳添加，预 计至 2025 年全球锂电池出货量将到达 1619GWH，电池铝箔需求量超 74 万吨，三年 CAGR+37.4%。电池铝箔玩家会集进场，但有用产能的开释需求时刻，供应有远虑无近忧， 规划、技能居于前列的龙头公司客户粘性高，加工费有望坚持高位，盈余才能将继续占优。

　　2020 年是全球电动化元年，新动力轿车开展中心驱动力来自于方针+优质供应+需求 的共振。其间欧洲碳排放法规、我国双积分方针都是全球新动力轿车开展中心驱动力。当时 海外特别是欧美等国加大对新动力轿车推行力度，纷繁推出新动力轿车开展规划以及高强度 电动车支撑方针。各国针对新动力轿车拟定了开展方针，一起合作推出了补助方针：除我国外，美国、法 国也对新动力轿车施行增值税免征收的方针。

　　依据高工工业研究院（GGII）发布的《全球动力电池装机量月度数据库》核算显现，2022 年前三季度全球新动力轿车销量约 672.9 万辆，同比添加 63%，假定全年坚持该增速，2022 年全球新动力轿车销量约为 1000 万辆。依据彭博新动力财经最新猜测，2025 年全球新动力 轿车销量将超越 2000 万辆，2022-2025 年全球新动力轿车销量复合年均增速 26.0%。新能 源轿车销量上升，带动对上游锂资源、稀土、永磁的需求攀升。

　　2021 年 3 月3日因青山实业发布称其与华友钴业、中伟股份签定高冰镍供应协议，将 当时定价分解的两条工业链交融，且青山长时刻规划产能巨大，镍价应声暴降，约一周时刻下 跌起伏挨近20％。 2021年9月，国内能耗管控使下流企业呈现停产限产状况，需求忽然走弱导致镍价大 幅跌落。 2021年10月电力状况有所缓解，但镍铁厂因能耗较高复产力度不及不锈钢，叠加印尼 镍铁厂毛病导致回流量削减，镍铁的上涨助推镍价打破 21000 美元/吨。 2022 年，俄乌抵触的影响下，3 月份的伦镍史诗级“逼仓”行情把镍市对立扩展到极致。

　　2022 年二季度受高镍价和国内疫情两层按捺，工业需求大幅下滑，而印尼二级镍新增 项目加快开释，镍市供需缺口快速收敛，因为不锈钢商场疲软体现，镍铁对不锈钢首要转过 剩。H2 跟着印尼新增项目的产能开释，以及国内高冰镍产线的顺畅爬产，二级镍对一级镍 的代替消费加重，镍金属将由二季度的镍铁过剩转为全面过剩。 咱们估计 2023 年镍价随同供需过剩格式，将逐渐完结回归根本面价值区间。

　　3.1.3 2022-2023 年镍总量仍然显着过剩，结构性紧缺将边沿缓解

　　3.1.4、镍价估值：2023年镍价中枢15000美元/吨，纯镍结构性缺少将缓解

　　2022 年硫酸镍（湿法 MHP）、NPI 印尼 RKEF、硫酸镍（火法高冰镍、倒吹一步法）、 硫 酸 镍 （ 火 法 高 冰 镍 、 镍 铁 转 产 法 ）、 NPI 中 国 RKEF 、 FeNi 法 成 本 分 别 为 8000/9000/10000/12200/13000/14400 美元/吨。2022 年动力电池范畴镍需求呈现显着上涨， YOY+65.17%，导致镍豆、镍板等交割用镍产品被用来出产硫酸镍，且受俄乌抵触影响，纯 镍结构性紧缺加重，2023 年跟着华友、青山等企业高冰镍逐渐放量，纯镍结构性紧缺将缓 解，镍价将在全体过剩布景下回落，依据镍各种工艺本钱曲线 美元/吨邻近。

　　现在在需求端继续景气的状况下，供应缺乏的状况难以缓解；一起下流景气量向上传导， 导致上游资源端价格前进，也将推动锂盐价格上行。咱们估计锂价中心的危险变量仍将是需 求，而非供应。本年以来，以欧美为代表的海外新动力车商场景气，海外的需求扩张带动了 碳酸锂价格上涨。但考虑到海外国家对锂资源的注重度不断前进，锂矿供应开释扰动加重， 锂价将呈现反抗式回落，2023 年依据中性猜测，咱们判别碳酸锂价格首要回落至 40 万元/ 吨邻近。

　　3.2.2、需求端：新动力轿车增速和浸透率预期下滑，锂需求曲线将趋于陡峭

　　新动力轿车及储能职业开展敏捷，2022 年 10 月，我国新动力轿车全体浸透率达 28%左 右，2022 年末补助方针将完毕，商场遍及估计 2023 年，在没有方针驱动的布景下，单纯依 靠商场自发需求驱动，国内新动力车浸透率和需求增速或呈现下滑，动力电池锂需求增速将 放缓。依据 CBEA 猜测，2021-2023 年全球新动力轿车锂需求量 CAGR 约为 38.9%；依据 安泰科数据，2021 年消费电子和传统运用锂需求增速别离为 3.5%/5.0%，咱们假定 2021-2023 年增速坚持不变。综上，咱们估计 2022-2023 年全球锂需求总量为 75.8、97.8 万吨 LCE，别离同比添加 28%、29%。

　　3.2.3、2022-2023年供需曲线斜率差将收敛，锂价将呈现反抗式回落

　　依据 SMM 数据，10 月我国碳酸锂、氢氧化锂产值别离为 3.4、2.6 万吨，环比+3%、 8.3%，10月三元电池产值 24.2GWH，环比-0.41%，磷酸铁锂电池产值 38.6GWH，环比+11%， 四季度跟着供应缩短，供需将继续偏紧。本钱方面，Pilbara 第 11 次拍卖锂精矿 7800 美元/ 吨（FOB,5.5%）折碳酸锂出产本钱 57.7 万元/吨。短期看，咱们判别四季度受本钱和供需偏 紧支撑，锂盐价格有望继续坚持强势，长时刻看，动力电池装机量环比增速放缓，但海外锂资 源维护加大，国内资源重要性凸显，锂矿供应开释不确认性前进，估计 2023 年将呈现 4.04 万吨 LCE 的供应过剩，锂盐价格将反抗式回落。

　　3.2.4、锂价估值：23年锂价中枢40万元/吨，本钱曲线最右端产能长时刻出清

　　2022 年碳酸锂价格中枢约为 48 万元/吨，依据上文供需平衡猜测以及考虑到海外国家对 锂资源的注重度不断前进，锂矿供应开释扰动加重，锂价将呈现反抗式回落，2023 年依据 中性猜测，咱们判别碳酸锂价格首要回落至 40 万元/吨邻近。长时刻看，锂盐本钱曲线最右端 锂云母产能，因为自身低档次、高环保压力、难处理尾矿问题，将终究被出清。

　　磁性资料依照磁化后去磁的难易程度能够分为永磁（硬磁）和软磁资料。软磁资料是具 有低矫顽力和高磁导率的磁性资料，易于磁化，也易于退磁。软磁资料矫顽力介于永磁资料 以及铁氧体之间，且磁功能够消失。软磁资料具有饱满磁通密度高，磁导率高，磁滞回线呈 狭长形、面积小，磁滞损耗小，剩磁及矫顽力小等特性，用于沟通场合时要求涡流损耗及磁 滞损耗小。与铁氧体软磁资料比较，金属软磁资料具有电阻率高、低磁导率、均匀微观气隙 漏磁小、温度安稳性高、合适功率电感规划等特色。软磁资料首要分为铁氧体、金属软磁材 料以及其他软磁资料。铁氧体软磁职业因为开展时刻长、技能相对安稳，商场竞赛比较剧烈。 金属软磁职业现在处于高速开展期，且与铁氧体软磁比较，跟着下流光伏逆变器、变频空调、 新动力轿车及充电桩等范畴继续开展，职业添加愈加敏捷。

　　2013-2014 年间，国内有 8 家永磁资料公司获得日立金属专利授权。2014 年 7 月，日 立金属具有的钕铁硼成分专利均到期。2015-2021 年国内高功能钕铁硼产值 CAGR 到达 16.8%，远高于稀土永磁体总产值 CAGR 值 7.9%。

　　高技能壁垒构成职业护城河，出产高功能钕铁硼永磁资料的企业会集度较高。依据 2021 年我国高功能钕铁硼总产值 5.34 万吨核算，中科三环、金力永磁、正海磁材、宁波韵升、 英洛华和大地熊六家算计市占率到达 95.93%。因为高功能钕铁硼出产技能门槛较高，国内 最早从事钕铁硼磁性资料研制和出产的企业中科三环，具有先发优势，2021 年中科三环在 磁材职业中营收 69.6 亿元，钕铁硼永磁产值为 17000 吨，归于我国钕铁硼永磁职业中的龙 头企业。

　　业界打破高功能钕铁硼技能束缚后，叠加下流需求放量，多家企业进行扩产。依据 Frost&Sullivan，现在全球高功能钕铁硼产能大部分会集在国内，约占全球 70%左右。2021 年全国高功能钕铁硼产值到达 5.34 万吨，中科三环、金力永磁等 6 家算计出产高功能钕铁 硼（磁钢制品）约 5.12 万吨，算计市占率 95.93%。其间中科三环近几年大幅扩产且挨近满 产状况，2021 年国内商场市占率到达了 25.47%，国内排名榜首。

　　稀土永磁体按工艺区分为烧结、粘结钕铁硼，其间烧结钕铁硼按功能区分为高功能钕铁 硼（即高端永磁，以速凝甩带法制成、内禀矫顽力及最大磁能积之和大于 60 的烧结钕铁硼 永磁资料）、一般功能钕铁硼资料，两者除了在消费电子运用上有部分重合，在其它运用领 域彻底切割。 下流继续景气，稀土永磁体需求快速添加。稀土永磁可将化石燃料向可再生动力改变， 据 Frost & Sullivan，与传统电动机比较，稀土永磁资料可节约高达 15%-20%的动力。依据 安泰科数据，2020 年全球稀土永磁下流需求中，风电、新动力轿车别离占比 22%、12%， 比照 2018 年两者别离占比 14.2%、10%，均有不同程度上升。

　　新动力车是下流中心增量商场，将成为拉动高功能钕铁硼消费量添加的首要动力。据产 业信息，每台驱动电机需求运用 2.5-3.5Kg 高功能钕铁硼，考虑到部分电动轿车选用双电机， 咱们假定每辆新动力车均匀耗费 3kg 高功能钕铁硼，测算得到 2022-2025 年全球新动力车高 功能钕铁硼磁材用量 CAGR 将到达 26.0%，其间国内新动力车高功能钕铁硼用量 CAGR 为 31.5%。

　　风电仍将是高功能钕铁硼磁材消费的首要商场。跟着世界各国碳中和方针的提出，清洁 动力越来越被注重。直驱永磁和半直驱永磁电机因其装置简略、运营本钱低、功率高级长处 逐渐成为商场干流，驱动高功能钕铁硼需求的添加。依据工业信息网数据，均匀 1MW 风电 装机需求0.67吨高功能钕铁硼，咱们假定上述商场直驱（半直驱）式风电机浸透率均逐渐 前进至 55%。咱们测算，2025 年全球直驱式（半直驱式）高功能钕铁硼需求量为 39798 吨， 2022-2025年全球风电高功能钕铁硼CAGR为24.7%。2025 年国内直驱式（半直驱式）高 功能钕铁硼需求量为 19103 吨，2022-2025年国内风电高功能钕铁硼 CAGR 为 27.4%。

　　依据工业在线网数据，单台高端变频空调高功能钕铁硼用量约为 0.1kg，2025 年高端变 频空调浸透率将到达 70%，国内空调产值占比全球约 80%份额。咱们假定 2022-2025 年高 端变频空调浸透率稳步前进，高功能钕铁硼用量坚持 0.1kg/台，国内空调产值全球占比坚持 80%。据此测算，咱们估计 2023 年全球高功能钕铁硼需求量将超越万吨，2021-2025 年高 端变频空调高功能钕铁硼需求量 CAGR 为 15.96%。

　　咱们测算得到，国内 2022-2025 年高功能钕铁硼下流总需求 CAGR 为 23.2%。国内其 余下流商场对高功能钕铁硼需求量也均坚持正速添加。据智研咨询数据，传统轿车 EPS 系 统高功能钕铁硼用量 0.15kg/套，2021 年 EPS 浸透率为 82%（按 2021 年国内 EPS 系统销 量 1784 万套核算），对照海外 90%以上的 EPS 浸透率仍有前进空间，测算 2022-2025 年国 内传统轿车钕铁硼用量 CAGR 为 7.7%。据工业信息网，一台工业机器人约耗费 25kg 高性 能钕铁硼，测算 2022-2025 年工业机器人高功能钕铁硼用量 CAGR 为 19.8%。据钕铁硼工业网数据，一台永磁同步拽引机约耗费 6kg 高功能钕铁硼，测算 2022-2025 年节能电梯高性 能钕铁硼用量 CAGR 为 19.4%。

　　职业界方案新增产能规划再上台阶，龙头企业头部优势预期增强。据不彻底核算，现在 5 家稀土永磁公司算计 14 项新投项目正在推动，算计方案产能挨近 10 万吨。假定一切项目 按方案达产，2022 年国内将有两家企业钕铁硼产能超越 2 万吨/年。预估金力永磁钕铁硼产 能将在 2022 年赶超中科三环，并在 2025 年到达 40000 吨/年。 别的，从下流看，有多项新建项目清晰专心“新动力轿车”运用范畴磁材。新动力“赛 道”以其高速添加率，招引了多家企业侧重扩张配套磁钢产能。

　　从供应端看，高功能软磁金属粉芯技能壁垒高，出产呈现寡头格式。高性价比金属磁粉 芯（铁硅铝和超级铁硅铝合金粉芯等），国内厂商现已彻底代替世界同行；但在高功能金属 磁粉芯范畴（如铁镍合金系列），全球商场首要由美磁、昌星、铂科新材、东睦科达等少数 几家出产厂商占有。跟着碳化硅和氮化镓技能的开展，电力电子向高频化开展有了进一步提 升空间，这对金属磁粉芯的高频特性提出更高的要求，也为金属磁粉芯在某些运用场景下取 代铁氧体供应了更多的可能性，下一代高频低损耗金属磁粉芯是 SMC 职业新的添加点。

　　从需求端看，全球软磁资料商场添加敏捷。以我国软磁资料商场为例，据我国磁性资料 器材职业协会数据，2018 年我国软磁商场总需求量到达 41.5 万吨，同比添加 7.3％。据 BCC Research 测算，因为电子、电信和轿车等下流工业的继续添加，2016 年至 2022 年全球软 磁资料商场将以 8.1％的年均复合添加率添加，估计到 2022 年全球软磁商场将到达 285.3 亿美元。全球光储装机量快速添加，带动合金软磁资料需求放量。据 IEA 猜测，2025 年全球光 伏新增装机量有望到达 625GW，储能新增装机量有望到达 176GW。

　　依据工业信息网数据，每 GW 合金软磁资料用量约为 200 吨，咱们估计 2022-2025 年 全球光储合金软磁资料需求量别离为 4.7/7.6/9.7/13.8 万吨。

　　2021 年我国无取向电工钢动态产能为 1253 万吨，同比添加 14.32%。在取向电工钢生 产方面，出产技能水平、产品研制才能等方面前进显着，产能前进显着，2021 年取向电工 钢动态产能为 195 万吨，同比添加 8.33%。2021 年无取向电工钢产值为 1138.19 万吨，取 向电工钢产值为 180.09 万吨。2016 年以来，在供应侧结构性变革方针的推动下，我国钢铁 去产能获得显着成效，职业界企业布局优化，加大了对取向电工钢产品的供应，职业产能利 用率稳步前进，2021 年我国无取向电工钢和取向电工钢产能利用率别离到达 90.84%和 92.35%。

　　在“十三五”期间，我国电工钢职业技能前进显着，完结了从低端到高端产品的全掩盖， 高端产品占比前进较快。取向硅钢中，高磁感取向硅钢 2021 年产值为 118.92 万吨，同比增 长 28.55%；一般取向硅钢 2021 年产值为 61.17 万吨，同比下降 6.05%。2021 年高磁感取 向硅钢占取向硅钢总产值的 66.03%，依据我国金属学会电工钢分会猜测，“十四五”期间高 磁感取向硅钢占比将前进到 70%以上。

　　（1）供应端：竞赛格式会集，产能 2024 年会集开释。取向硅钢职业竞赛处于商场相对会集、产能产值构成以国有企业为主、民营企业快速发 展的竞赛格式。因为职业进入门槛较高，高磁感取向硅钢产品以国企出产为主，一般取向硅 钢产品以民营企业出产为主的竞赛格式将在未来较长一段时刻内坚持现状。 取向硅钢产能会集在 2024 年开释。依据宝钢出资者沟通平台董秘答复，宝钢方案 2024 年将取向硅钢产能前进到 116 万吨，较 2021 年前进 26 万吨。首钢股份 2021 年产值 20 万 吨，本年取向硅钢二期项目已开端建造，估计 2023 年投产，到时将新增超薄标准高磁感取 向硅钢 9万吨。太钢不锈高端冷轧取向硅钢项目于 2019年 11月开工建造，方案分二期建成， 2024 年 12 月底全线投产，建成后可构成年产 16 万吨高级级冷轧取向硅钢出产才能。

　　民营 企业方面，望变电气募投项目 8 万吨高功能取向硅钢项目已开端建造，其间国内设备部分预 计 12 个月内完结，到时产能将新增 2-3 万吨，进口设备部分估计 2024 年 6 月到位，当年产 能可新增 5-6 万吨，2025 年悉数达产。包头威丰 2021 年取向硅钢产能为 10 万吨，2022 年 公司出资 8 亿元建造 10 万吨高磁感取向硅钢项目，估计 2024 年投产，到时公司将具有 20 万吨取向硅钢产能。 依据咱们测算，2022-2025 年取向硅钢总产能为 213、236、264、272 万吨。2021 年 我国取向硅钢产能利用率为 92%，假定 2022-2025 年产能利用率别离为 98%、98%、99%、 99%，对应取向硅钢总产值别离为 209、231、261、269 万吨。

　　（2）需求端：下流需求微弱，供需呈现紧平衡局势。取向硅钢的仅有下流为变压器，而变压器地点的输配电及操控设备职业是与电力工业密 切相关的职业。近年来我国电力工业的开展为输配电及操控设备制作企业供应了宽广的开展 空间。输配电及操控设备广泛运用在电力电网、新动力发电、轨道交通、数据中心、新式基 础设备等范畴，具有杰出的商场远景。依据我国光伏职业协会最新猜测，2025 年我国光伏 装机将打破 800GW。依据 CWEA 风能专委会猜测，2025 年我国风电装机总容量有望到达 500GW。

　　依据《双碳战略下取向硅钢的价值与商场时机》中各种发电办法对应的容量系数和从发 电组到用电终端的全网折算系数的判别以及依据中电联和 CWEA 的数据，咱们做出如下预 测： 1）风电及光伏是带动取向硅钢需求量的首要增量，火电增速逐渐回落。咱们猜测火电 2022-2025 年装机容量增速别离为 3.0%、3.0%、2.7%、2.5%。 2）变压器一般规划寿命为 30 年，我国存量变压器一向处于不断迭代的进程中。依据近 年变压器产值以及迭代率测算，“十四五”期间存量变压器迭代所带动的取向硅钢需求量为 8.4 万吨/年。 3）依据近几年取向硅钢出口量增速过高，咱们保存假定 2023-2025 年取向硅钢净出口 量增速为 10%。 咱们估计 2022-2024 年我国取向硅钢需求量别离为 193、239、278 万吨。

　　依据咱们上述猜测，2022-2024 年我国取向硅钢供需缺口/过剩别离为 15、-7、-16 万吨。 2023-2024 年整体处于紧平衡状况。

　　金属粉末是指尺度小于 1mm 的金属颗粒群。包含单一金属粉末、合金粉末以及具有金 特色质的某些难熔化合物粉末，是粉末冶金等职业的首要原资料。钢协粉末冶金分会核算数 据显现，按铁、铜基粉体出售量核算，我国金属粉体销量从 2016 年的 47.22 万吨添加到 2020 年的 73.61 万吨，年均复合添加率为 11.74%。未来跟着金属粉体在新式范畴的运用，如 5G 通讯、新动力等，我国金属粉体商场规划有望继续添加。

　　与一般金属粉末比较，电子专用高端金属粉体首要用于制作 MLCC（Multi-layer Ceramic Capacitors，片式多层陶瓷电容器）。不同于传统粉末冶金资料职业，跟着电子元件产品益发 小型、薄型化的要求，电子专用高端金属粉体资料职业的粉径远小于传统粉末冶金资料职业， 制作工艺、技能方面存在显着差异。

　　从供应端来看，职业技能壁垒显着，国内规划企业很少。电子专用高端金属粉体职业属 于新式工业，是跟从下流电子元器材职业技能创新与产品迭代而逐渐开展起来的。现在全球 具有规划化出产 MLCC 用镍粉的企业十分少，国内除博迁新材外，其他 MLCC 用镍粉出产 企业均为日本企业。金属粉体资料制备办法无论是依据何种办法都须依托杂乱的工艺流程和 昂扬的设备投入完结，出产进程具有技能工艺要求较高、多学科穿插归纳的特色。在未来， 电子专用高端金属粉体运用品种及方向首要将运用于磁性资料合金、镍基高温合金、低熔点 合金等范畴。

　　从需求端看，全球高端粉体远景宽广。从 MLCC 职业规划来看，依据我国电子元件行 业协会发布的数据，2021 年全球 MLCC 商场规划为 1148 亿元，到 2025 年估计将达 1490 亿元，2022-2025年 CAGR为 6.7%。半导体国产代替逻辑下有望继续拉动 MLCC粉体需求。

　　2021 年，在我国以及海外光伏商场需求起量下，扩产速度显现供需错配的问题，迭加 硅片厂家产能扩张快速，硅料价格敞开上行信道，伴跟着后续呈现的问题，像是能耗双控、 俄乌战役推升需求、我国四川地震灾情与境内疫情管控纷扰影响产出与运送等，硅料价格一 路上行，来到 303 元/公斤的高点。在原物料的涨势中，组件因为位在供应链的末稍，组件 价格遭到本钱变化的涉及相对被稀释，反而更与终端需求构成严密相关。跟着 2022 下半年 上游涨势趋缓，组件厂家遭到终端客户的承受度束缚，不能有用抬价，导致赢利萎缩，当时 毛利率仅有 6-7%左右，乃至需求外购电池片的组件厂家毛利率仅剩约 1-2%。

　　展望未来，随 着硅料扩产开释在四季度有显着增幅，供应链价格估计在 12 月呈现跌落的时机，预期光伏 工业价值链的赢利趋势将呈现翻转，在供应链价格的跌落进程中，硅料供应逐渐好转乃至在 2023 年下半将面对过剩余将导致价格快速跌落，赢利水平将会呈现萎缩。

　　2023 年硅料产能过剩，估计价格将进入下行通道，光伏组件扩产预期有望加快，将带 动光伏铝边框需求放量。2022 年至今，以晶科动力、隆基绿能、天合光能、晶澳科技等为 代表的职业榜首队伍干流组件大厂为稳固各自商场位置、掌握职业开展带来的商场时机，均 活跃出资新建组件产能。其间，晶科动力扩张规划 39GW、隆基绿能 36GW、天合光能 25GW、 晶澳科技 15GW、阿特斯 13GW、东方日升 18GW、正泰新能 18GW，七家公司对外发布的 出资新建组件规划已超 160 GW。

　　全球钼资源散布高度会集。依据 USGS 数据，2021 年全球钼储量 1600 万吨，我国储 量 830 万吨，占比超越 51%，是全球钼资源最丰厚的国家；美国和秘鲁排列第二、第三位， 具有 270 万吨和 230 万吨钼储量，CR3 资源储量占全球储量的 83%。 我国钼矿资源丰厚，总储量 830 万吨，探明储量的矿区 222 处，散布于 28 个省。河南 省钼矿资源最丰厚，钼储量占全国总储量的 30.1%，其次是陕西和吉林，三省钼储量算计占 全国 56.5%以上。国内钼矿矿床规划大，陕西金堆城、河南栾川、辽宁杨家杖子、吉林大黑 山钼矿均归于世界级规划的大矿。

　　依据世界钼协会(IMOA)发布的数据显现，2021年全球钼产值为26.12万吨，比 2020 年的 27.32 万吨下降了 4%。2021年全球钼消费量为 27.72 万吨，比前一年的24.48万吨增 长了 13%，供应缺口 1.6万吨，缺口份额 5.8%。我国是最大的钼出产国，从 2020年的 88450 吨添加到 2021 年的 100833 吨，同比添加14%，是 2021 年仅有产值添加的区域，其间 2020 年受伊春鹿鸣尾矿库走漏事情及陕西暴雨影响，产值有所下滑。南美是第二大钼出产区域， 2021 年产值为 82236 吨，同比下降 9%；北美区域 2021 年产值为 58332 吨，同比下降 16%； 其他国家和区域的产值降幅最大，从 2020 年的 24857 吨下降到 19822 吨。

　　国内钼矿上市公司首要有金钼股份、洛阳钼业和吉翔股份。其间，金钼股份具有丰厚的 资源储藏和抢先的工业规划，钼出产经营规划位居全球前列。公司正在运营自有矿山金堆城 钼矿和汝阳东沟，一起公司还参股了沙坪沟钼矿和吉林天池季德钼矿，2021 年公司钼产值 为 2.12 万吨。洛阳钼业现在正在运营三道庄钼矿和上房沟钼矿，新疆钼矿为储藏资源，目 前没有开发，2021 年公司钼产值为 1.6 万吨。吉翔股份正在运营内蒙古乌拉特前旗沙德盖苏 木西沙德盖钼矿，2021 年钼产值为 3.9 万吨。

　　海外钼企业中，麦克莫兰自由港公司是全球最大的钼矿出产商，其钼产品首要来源于北 美 7 个、南美 2 个矿山与坐落美国科罗拉多州的两大钼矿 Henderson、Climax。公司 2021 年钼产值为 3.86 万吨。为应对全球钼需求的快速添加，公司 2022 年方案在 Lone Star 铜矿、 Cerro Verde 矿山和两个钼矿别离扩展挖掘率，估计钼总年产值可达 4.09 万吨。墨西哥集团 2021 年钼产值与为 3.03 万吨，据公司年报发表，2022 年公司方案小幅添加钼产值，估计 2022 年产值达 3.2 万吨。

　　别的，公司将会继续在秘鲁 Apurimac 区域进行开发。智利 Codelco 是全球第二大钼出产商，公司 2020 年钼产值 2.8 万吨，2021 年因为 Chuquicamata 和 Andina 矿山减产，钼产值下降至 2.1 万吨。钼作为公司铜矿副产品，因为未来几年铜矿方案产值无 显着变化，因而钼产值估计与 2020 年相等。力拓集团 Kennecott 公司 2021 年钼产值同比 下降 62.7%至 0.76 万吨，首要是遭到相关安排干涉导致，现在暂无扩产方案，估计未来几 年钼产值仍将坚持在 2021 年的水平。

　　未来钼产值增量有限，海外商场无显着增量，国内商场仅有紫金矿业有小部分增量呈现， 2022 年将会对黑龙江宝穴铜矿、福建紫金山罗卜岭铜（钼）矿、塞尔维亚博尔铜业 JM 铜矿、 塞尔维亚丘卡卢-佩吉铜金矿下带矿等 4 个地下大型斑岩型矿床进行崩落法采矿，钼作为伴生 产品将会有少数产值添加。

　　我国是钼消费量最大的国家，钼消费量从 2020 年的 10.64 万吨上升到 2021 年的 11.14 万吨，添加了 5%，增幅最小；欧洲的钼消费量居第二位，为 58921 吨，比 2020 年的 53025 吨添加 11%；美国作为第四大钼消费国，钼用量从 2020 年的 20956 吨添加到 2021 年的 27170 吨，添加 30%，增幅最大；日本的钼消费量为 23859 吨，比 2020 年的 20457 吨增 加了 16%。

　　近年来，国家拟定了一系列工业方针支撑中高端合金钢职业的开展，清晰了具有高技能 含量且用于高端制作业的特钢产品的重要位置。钼作为“战略稀有小金属”，其在传统钢铁 范畴和新动力范畴需求都较为旺盛。一方面，我国正在大力推动传统基建、地产、水利的复 苏，因而国内对钢铁的需求清晰，因而钼的需求也将稳步添加；另一方面，在新动力范畴， 钼也发挥侧重要作用。比方光伏范畴，钼是薄膜板背电极的金属资料之一；再比方风力发电， 将发电叶片选用较薄的钼合金钢外壳和支撑结构可减重 20-40%。新动力职业的快速开展将 进一步促进钼的需求添加。

　　特别钢是在锻炼进程中加入了较多的合金元素及采取了特别的出产、加工工艺，特钢的 化学成分、安排结构以及机械功能均优于一般钢铁，在轿车、机械、化工、船只、铁路、航 空航天、国防军工等对钢材质量要求较高的范畴得到广泛运用。未来跟着航空航天、国防军 工的开展，以及许多新式工业的大开展，特钢的运用范畴将继续扩展，需求量也将快速添加。 特别钢又被称为特钢或特种钢，特别钢产品品种丰厚，可分为优质碳素钢、低合金钢和 合金钢三大类。按用处区分，特钢可分为结构钢（优质碳素结构钢和合金结构钢）、东西钢 （碳素东西钢、合金东西钢、高速东西钢）以及特别用钢（齿轮钢、轴承钢、弹簧钢、不锈 钢、高强度钢和高温合金）。

　　特钢运用宽广，首要包含国防、电力、石化、核电、环保、轿车、航空、船只、铁路等 职业的高端、特种配备制作范畴。跟着我国经济结构优化调整逐渐深化，制作业不断转型升 级，以军工工业、核电工业、高速铁路及轿车工业为代表的高端制作业迎来了快速、可继续 开展，有望进一步拉动中高端特钢的需求。

　　现在我国特别钢产值占钢材总产值比重较低，远低于发达国家。2021 年我国特别钢产 量为 13789.14 万吨，占我国粗钢产值的份额约为 13.35%。依据工业信息网的数据显现，2020 年日本特别钢产值为 1743.7 万吨，占日本粗钢产值的比重为 20.96%。此外，依据《我国特 殊钢职业的现状及开展趋势》一文，特别钢占比最高的的瑞典，比重为 55%，德国占比 22%， 法国、意大利占比 17%。 从细分产品来看，我国特别钢中非合金钢和低合金钢的占比较大。2021 年我国非合金 钢产值为 5939 万吨，占比 38.90%；低合金钢的产值为 4983 万吨，占比 32.63%。其次为 合金钢、不锈钢，其产值别离为 2932.7 万吨、1636 万吨，占比别离为 24.40%、4.07%。

　　我国钢铁职业正在阅历结构调整，将向高功能高附加值的不锈钢、特种钢等合金钢方向 开展。一起，我国工业化及城镇化进程的加快推动，以及印度、巴西、中东等其他新式国家 钢铁产值仍将坚持快速添加，也将进一步拉升对钼的需求。

　　合金钢与非合金钢增速分解显着。近年来在国家方针支撑下以及钢铁职业结构转型的背 景下，合金钢与非合金钢分解显着，2020 年和 2021 年合金钢产值增速别离为 14.89%和 2.23%；非合金钢产值增速别离为 7.48%和 0.15%。高速东西钢产值自 2015 年至 2019 年 逐年添加，2020 年和 2021 年受新冠疫情以及全球工业链影响呈现下滑，未来在下流需求的 激烈带动下高速东西钢产值将逐渐上升。

　　咱们按钼初级产品下流消费结构把钼需求拆分红钢铁职业、钼金属和化工钼三大板块。 其间，钢铁职业钼需求拆分红合 结构钢、特种不锈钢（316 及 316L、双相不锈钢）、高速 东西钢、其他东西钢和高温合金钢。依据咱们的测算，2022-2024 年国内钼需求量别离为 12.64、13.69、14.81 万吨。

　　曩昔 20 年钼前史价格演化能够分为四大阶段： 1）在 2008 年经济危机之前，全球经济高速添加，直接拉动了合金钢和不锈钢需求，全 球钼消费随之扩张，钼供应难以匹配钢铁职业扩张速度，进入供需错配，这一阶段钼价敏捷 冲高，虽有震动当在很长一段时刻坚持高位； 2）2008-2016 年，受经济危机影响全球制作业遭受滑铁卢，此前累积扩张的很多产能 无法出清，职业转为过剩。钼价格断崖式跌落，并长时刻处于低谷； 3）2016-2020 年，因为钼价格长时刻处于低迷状况，多个矿山产能关停推出，我国钼厂 商也达产减产协议，供应侧呈现束缚，钼价格逐渐呈现反弹； 4）2020 年今后，新冠疫情暴虐海外锻炼产能阻滞，很多钼精矿涌入国内，钼价格再次 呈现回落；跟着全球疫情得到操控，经济逐渐向好，2021 年钼价格再次飙升。

　　（本文仅供参考，不代表咱们的任何出资主张。如需运用相关信息，请参阅陈述原文。）

上一篇：深圳地铁5、9、10号线维保专业 下一篇：2020年我国不锈钢展开的五个方